2025年宏观经济分析

2025年，中国经济航船在“稳中有进、稳中向好”的总基调下继续前行，宏观调控政策的工具箱依然充盈，决策层对于驾驭复杂局面的信心坚如磐石。然而，当我们拨开宏观数据的均值迷雾，一些不容忽视的“微寒”症状清晰地浮现出来：房地产投资的深度下探、居民信贷的罕见收缩，以及价格指数在通缩边缘的徘徊。这些数据并非孤立的、暂时的周期性波动，它们更像是一系列深层次的地质应力在经济结构断层带上的集中释放，是中国经济在迈向“新常态”与“高质量发展”的漫长转型期中，所面临的深刻结构性矛盾与周期性下行压力相互交织、共振催生的具体表征。

2025年全年经济守住5%增速目标，经济总量历史性突破140万亿元，但也凸显了经济转型阶段所特有的结构性承压特征。从增长趋势看，全年呈现“前高后低”的运行特征，名义增速仍落后于实际增速，宏微观温差已三年没有明显改善。经济结构延续 “供强需弱”的格局，工业生产“新旧分化”“两新”对全年经济支撑较大但效果逐渐走弱。下半年社零和三大投资同步下滑，尤其是投资增速首次转负，在过去稳增长时期较为罕见。

从全年经济特点看，我们认为2025年是多重变量交织下的重构之年。其一体现在中国资产迎来重估的同时，也间接推动了主体资产负债表的边际修复；其二体现在中美博弈扰动下的出口韧性重构，在转口遭遇封堵的背景下，新兴国家工业化进程或是出口的主要拉动项；其三体现在反内卷治理下新旧动能转型提速，新兴产业发展模式从低效竞争向创新竞合转型。

当前中国经济正处于从旧模式向新均衡切换的关键时期，深层次的结构性矛盾与周期性压力叠加，走向“新均衡”的路上仍面临四大制约：一是全球政治经济格局加速重构，外部环境对国内的影响已远超贸易范畴；二是微观主体的行为未走出“后疫情” 范式，可能在未来较长时期内抑制内需的弹性；三是新旧动能转换带来下行压力和财政与就业缺口，新兴产业暂难完全补位；四是高品质供给相对匮乏，供需结构性错位导致潜在内需难以释放。

当前中国经济正处于从旧模式向新均衡切换的关键时期，深层次的结构性矛盾与周期性压力叠加，走向“新均衡”的路上仍面临四大制约。一是全球政治经济格局加速重构，外部环境对国内的影响已远超贸易范畴；二是微观主体的行为未走出“后疫情” 范式，可能在未来较长时期内抑制内需的弹性；三是新旧动能转换带来下行压力和财政与就业缺口，新兴产业暂难完全补位；四是高品质供给相对匮乏，供需结构性错位导致潜在内需难以释放。

预计2026年工业生产仍将维持韧性；出口虽然有基数压力，但仍存在多重韧性支撑；投资大概率止跌回稳，基建与新兴产业投资是主要拉动项；消费整体维持弱修复，结构上商品消费受国补退坡和基数的双重约束，服务消费弹性较大；反内卷的治理效果将持续显现，将有助于价格温和修复，宏微观温差存在改善契机。

一、我们所面临的经济形势

2025年，在多重结构性、周期性与趋势性问题交织，以及特朗普第二任期外部环境不确定性、复杂性显著上升的严峻挑战下，我国经济仍实现了5%左右的增长目标（已连续三年增速在5%及以上），经济总量历史性突破140万亿元。实现这一成绩来之不易，这背后不仅体现出中国经济应对外部冲击的强大韧性，也印证了过去一年宏观政策在应对内外环境变化时所具备的前瞻性与有效性。

（一） 国内生产总值（GDP）

2025年全年国内生产总值（GDP）为140.19万亿元，按不变价格计算，比上年增长5.0%。分季度看，一季度GDP同比增长5.4%，二季度增长5.2%，三季度增长4.8%，四季度增长4.5%，全年经济增长呈现前高后低态势。

（二）全国居民消费价格指数（CPI）

生产者物价指数（Producer Price Index），某个时期内工业企业产品第一次出售时价格变动的相对数，反映工业企业产品第一次出售时的出厂价格的变化趋势和变动幅度。

2025年全年，全国居民消费价格与上年持平（同比涨幅为0%）。12月份同比上涨0.8%。

2025年12月份，CPI同比增长0.8%，较前月上涨0.1个百分点，居民消费价格增速小幅上行，但整体依然位于底部区间，居民消费需求有待进一步上行。低基数效应是推动本月CPI增速继续上涨的主要因素。尽管整治“反内卷式”竞争效果较为明显，家用器具价格增速上涨较快，但居民收入增速依然相对较低，消费需求对政策依赖较大，内生动力不足，整体CPI增速仍处于底部区间。

（三）全国工业生产者出厂价格（PPI）

生产者物价指数（Producer Price Index），某个时期内工业企业产品第一次出售时价格变动的相对数，反映工业企业产品第一次出售时的出厂价格的变化趋势和变动幅度。

2025年12月，PPI同比增长-1.9%，较前月上涨0.3个百分点，工业品有效需求相对不足，PPI增速持续底部区间震荡。原材料价格上涨以及整治“反内卷式”竞争政策效应释放，过剩产能去化继续推进，工业品价格降幅继续收窄。整体来看，国内经济结构调整，过剩产能去化，尤其是房地产市场的低迷，使得对大宗商品的需求相对减少，PPI增速持续低迷。同时，有色金属价格逆势大幅上涨，间接反映出国内产业结构变化。

（四）固定资产投资

一定时期内建造和购置固定资产的工作量以及与此有关的费用变化情况。包括房产、建筑物、机器、机械、运输工具，以及企业用于基本建设、更新改造、大修理和其他固定资产投资等，其中基建投资、制造业投资和房地产投资是分析固定资产投资的三个主要分项。

2025年，全国固定资产投资（不含农户）485186亿元，比上年下降3.8%（按可比口径计算，详见附注7）。其中，民间固定资产投资比上年下降6.4%。从环比看，12月份固定资产投资（不含农户）下降1.13%。

分产业看，第一产业投资9570亿元，比上年增长2.3%；第二产业投资177368亿元，增长2.5%；第三产业投资298248亿元，下降7.4%。

第二产业中，工业投资比上年增长2.6%。其中，采矿业投资增长2.5%，制造业投资增长0.6%，电力、热力、燃气及水生产和供应业投资增长9.1%。

第三产业中，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）比上年下降2.2%。其中，管道运输业投资增长36.0%，多式联运和运输代理业投资增长22.9%，水上运输业投资增长7.7%。

分地区看，东部地区投资比上年下降8.4%，中部地区投资下降2.7%，西部地区投资下降1.3%，东北地区投资下降15.5%。

 分登记注册类型看，内资企业固定资产投资比上年下降3.8%，港澳台企业固定资产投资下降2.2%，外商企业固定资产投资下降13.8%。

传统投资引擎正在减速。房地产投资持续低迷、地方政府债务约束趋紧，使得依赖土地财政与基建投资的增长模式难以为继，这是投资增速回落的核心原因。

投资结构的优化正在悄然发生。 尽管整体增速下行，但高技术产业、绿色产业等领域的投资仍保持较快增长，说明资金正从传统领域向新动能领域转移。

传统基建、地产相关的行业机会在收缩，而聚焦科技创新、绿色低碳的领域则会持续释放红利。

（五）财政收入

2025年赤字率按4%左右安排，比上年提高1个百分点；新增政府债务规模11.86万亿元，比上年增加2.9万亿元；发行特别国债5000亿元，用于补充国有大型商业银行核心一级资本；5000亿元地方政府债务结存限额，用于补充地方政府综合财力和扩大有效投资。同时，发行超长期特别国债1.3万亿元，持续支持“两重”“两新”，其中消费品以旧换新资金3000亿元带动相关商品销售额超过2.6万亿元。  

（六）对外贸易进出口

2025年，我国大陆地区（下同）出口贸易总额26.99万亿元人民币，同比增长6.1%。按美元统计，出口额3.77万亿美元，同比增长5.5%。

出口方面：2025年12月，出口总额3577.8亿美元，同比增长6.6%，较前月上涨0.7个百分点，尽管去年同期基数相对较高，但出口额增速依然震荡上行。12月，一方面，中国对欧盟、东盟的出口依然保持相对高增速增长；另一方面，汽车、集成电路、机电产品等出口额增速上涨显著。

进口方面：2025年12月，进口总额2436.4亿美元，同比增长5.7%，较前月上涨3.8个百分点，其中，自欧盟、共建“一带一路”国家进口额增速上涨较快是主要推动因素。具体进口商品方面，本月原油进口量大幅上涨。另外，中国国内产业结构调整，房地产等过剩产能去化继续，对钢铁等传统大宗商品的需求减少。

2025年出口同比增长5.5%、进口同比增长0%（2024年分别为5.8%、1.0%）。虽然面对基数升高，但在外需平稳扩张、节前赶工等因素推动下，出口同比仍然较11月上升。分地区来看，对非美地区出口仍然是主要贡献因素。分产品来看，高新技术和机电产品拉动作用较大。出口退税率下调或带动部分行业抢出口，我们预计2026年出口或仍然保持较高增速。

（七）广义货币和狭义货币（M2、M1）

2025年12月M1同比增长3.8%，自10月以来连续回落；M2同比增长8.5%，出现反弹，而此前在9月至11月连续回落。M1与M2增速差进一步走阔至-4.7个百分点，10月以来连续下行。

12月人民币信贷同比增速持平前值6.4%。其中居民贷款余额同比增长0.5%（前值1.1%），7月以来连续回落；企业贷款余额同比增长9.1%（前值8.8%），自10月以来连续3个月回升。尤其要重视的变化是，企业中长期贷款增速在12月出现反弹，这是2023年5月之后的首次反弹。

12月社会融资规模存量同比回落至8.3%（前值8.5%），7月之后逐渐下行。其中政府债券余额同比增长17.1%（前值18.8%），8月以来持续回落，对12月社会融资增速的拉动为-0.29个百分点，8月以来连续5个月贡献为负。社融口径的人民币贷款余额同比6.3%（前值6.3%），对社融增速的拉动为0.01个百分点，自7月以来首次转正；企业债券余额同比6.0%（前值5.6%），对社融增速的拉动为0.03个百分点，连续4个月为正贡献。

2025年社会融资增速先是从1月的8.0%升至7月的9.0%，又回落至12月的8.3%；M2增速先从1月至3月的7.0%上升至7月与8月的8.8%，随后回落至11月的8.0%，但12月又反弹至8.5%；M1增速先从1月的0.4%升至9月的7.2%，然后又回落至12月的3.8%。

2025年M1与M2剪刀差为 -4.7%（3.8% - 8.5%），较2024年的 -3.9%进一步扩大，反映资金“沉淀化”趋势加剧； 2025年全年社会融资规模增量为35.8万亿元，同比增长7.2%，较M2增速低1.3个百分点，说明部分资金未通过信贷渠道进入实体经济；住户部门贷款全年增加5.2万亿元，同比少增1.8万亿元，其中消费贷款增加2.1万亿元，同比少增1.2万亿元，印证居民消费意愿偏弱。

（八）工业增加值

2025年12月，中国规模以上工业增加值同比实际增长5.2%，较上月加快0.4个百分点，累计增长5.9%，较上月放缓0.1个百分点。本月工业生产增速小幅回升，主要得益于年末需求季节性释放和政策刺激效应显现。尽管全年面临有效需求不足、企业盈利承压和外部不确定性等挑战，但新动能持续发力支撑了增长。整体而言，工业经济稳定增长，结构调整为高质量发展提供动力。

二、国际经济形势

尽管2025年全球经济展现出超预期的抗压力，但贸易壁垒升级、资产估值虚高、财政可持续性承压等多重风险正在不断积聚，未来三年增长轨迹将呈现“逐步放缓后温和回升”的态势。如何穿越增长迷雾、化解潜在危机，成为各国政策制定者面临的核心课题。

从区域看，全球制造业复苏并非普适性，而是呈现出分化态势。欧元区制造业出现增长转折点，其主要国家制造业PMI已大幅改善且接近临界点；亚洲区则呈现较大差异，受美国关税影响的出口导向型国家面临挑战，靠区域贸易和内需驱动的国家增势平稳。

全球经济恢复仍面临较大的下行压力，美国对各国的关税政策演变仍存在不确定性；地缘政治冲突扰动仍然存在；全球市场有效需求不足态势没有改变。基于上述不确定性影响，世界银行最新发布的《全球经济展望》报告认为，2025年全球贸易增速预计将从2024年的3.4%放缓至1.8%。全球各国需要通过不断的沟通和协商继续探寻新的合作模式和贸易规则，逐步减少不确定性影响，来增强本国乃至全球经济恢复韧性。

2025年GDP 预计增长 2%，这个表现虽没什么亮眼，但也没什么毛病。即使关税战如火如荼，资本市场频起波澜，美国实体经济依然良好。通货膨胀率2.7%， 失业率4.2%，不高也不低。摩根士丹利说，美国经济正在实现软着陆。

2025年，预估美国政府挣5.2万亿美元 ，花7.0万亿美元，赤字1.8万亿美元，美国政府的债务超过了38万亿美元， 大概是GDP的125%。现在国会两党算是达成了一个潜在共识：要支撑美国经济的短期发展，政府就得花钱；支撑政府花钱就得支撑国债；支撑国债最终要靠美联储。美联储要么降息，要么直接印钱，量化宽松买国债，来维持这套体系的运转。所以市场对2026年整体经济增速有普遍好的预期。

2025年美国经济的另一个主题是 AI，AI对于美国经济的重要性，已经不再单纯是一个行业，而是到了可以决定美国经济走向的程度美国的科技大厂都在疯狂地砸钱，建超大规模的AI数据中心，集成几十万上百万块AI芯片。2025年，单单亚马逊、微软、谷歌、META 四家公司 AI相关的资本支出就超出了3000亿美元，是美国一整年关税收入的150%。高科技公司不光自己投钱 ，也疯狂地吸引海外资金。比如说甲骨文9月份一次性就发行了180亿美元的债券，最长的有40年，这是科技公司有史以来发行的单笔最大的投资级债券。甲骨文的老板埃里森短暂成了世界首富。

2025年欧元区和英国经济韧性高于高盛此前预测，尽管二、三季度受美国关税拖累出口和实际GDP增长，但国内需求表现强劲，两国全年GDP增速虽仍落后于美国，却高于2024年末的预测值。

欧元区工资增长和通胀在2025年上半年显著放缓，但下半年黏性较强；欧洲央行（ECB）上半年已累计降息100个基点，鉴于经济韧性，预计2026年维持利率不变，仅在经济显著恶化或通胀大幅低于目标时可能进一步降息。英国工资增长和服务通胀仍高于欧洲其他地区，但随着劳动力市场走弱已出现明显降温，预计未来几个月整体通胀继续正常化，英国央行（BoE）2026年将三次降息，终端利率降至3%。

2025年日本名义GDP总量预计为4.27万亿美元，仍为全球第四大经济体，但人均GDP降至3.47万美元，全球排名第38位，人均收入水平已被韩国、西班牙等国家超越。

汽车、半导体等高端制造业仍是日本优势领域，但受美国关税和全球需求波动影响，部分企业利润下滑。例如，丰田汽车因关税困扰利润减少，但凭借混合动力汽车热销仍有一定增长；半导体设备企业因AI需求增长受益，如艾德万测试利润暴增2.4倍。

2025年印度经济延续高速增长，2025-26财年（2025年4月-2026年3月）实际GDP预计增长7.4%，较2024-25财年的6.5%提升0.9个百分点。其中，2025年7-9月（Q2）实际GDP增速达8.2%，创六个季度以来新高。

2025年自然年印度GDP达4.18万亿美元，超越日本成为全球第四大经济体，IMF预测其2030年GDP将增至7.3万亿美元，有望在2027-2028年超越德国升至第三。

2025-26财年服务业实际GVA预计增长7.3%，占GDP比重约58%，对GDP增长的贡献率超60%。金融、房地产及专业服务增速达9.9%，IT服务出口额达2200亿美元，同比增长12%。

2025年越南GDP同比增长8.02%，达到过去15年第二高增速，仅次于2022年。按现行价格计算，GDP规模约5140亿美元，较2024年增加380亿美元；人均GDP达5026美元，正式跻身中高收入国家行列。

经济增长由供给侧和需求侧共同驱动。供给侧中，工业和建筑业增长8.95%，贡献率达43.62%；服务业增长8.62%，贡献率51.08%；农林渔业增长3.78%，贡献率5.3%。需求侧中，最终消费贡献率接近60%，投资贡献率约45%，净出口保持正向拉动。

越南2025年经济实现强劲增长，产业结构优化，消费和投资活跃，但需应对外部风险和内部结构性挑战，以实现可持续高质量发展。